Von Rückschlag zu Rekord: Neue Höchststände, alte Unsicherheit

Nun liegt das erste Halbjahr 2025 hinter uns. Mancher mag erleichtert aufatmen, denn es fehlte wahrlich nicht an Hiobsbotschaften: Der anhaltende Ukrainekrieg, die Eskalation im Nahen Osten oder die konfrontative Rhetorik Donald Trumps in Richtung China und Europa. Jede dieser Entwicklungen reichte aus, um Emotionen hochkochen zu lassen und die Märkte ins Wanken zu bringen. So geschehen Anfang April, als bspw. der S&P 500 in wenigen Tagen über 10% verlor. Zusammen mit dem Minus aus dem ersten Quartal verfehlte er das Baisse-Kriterium (-20% vom Höchststand) nur knapp.

Markterholung trotz schlechter Nachrichtenlage

Trotz unverändert angespannter Nachrichtenlage konnten sich die Märkte im Laufe des Quartals deutlich erholen. In den letzten Juni-Tagen gelang es dem S&P 500 sogar, neue Höchststände zu markieren. Am Ende stand ein Halbjahresplus von 6% — nicht weit entfernt von den rund 9%, die der europäische Aktienmarkt erreichte:1

Erholung an den Märkten – aber nicht im Depot?

Angesichts solch positiver Zahlen wird manch Anleger mit Erstaunen auf die eigene Depotentwicklung blicken und sich vielleicht fragen, warum sich diese positive Entwicklung nicht oder nur teilweise im eigenen Depot wiederfindet. Naheliegende Erklärungen wie ein Verzicht auf bestimmte Branchen (z. B. Rüstungs- oder Banktitel) oder eine schwächere Titelauswahl greifen zu kurz. Der eigentliche Grund ist ein anderer: Der starke Euro trübt die Bilanz! Denn der Euro hat im ersten Halbjahr gegenüber dem US-Dollar deutlich zugelegt. Aus einem US-Dollar-Plus von 6% wurde so, für in Euro rechnende Anleger, ein Minus von fast 7%. In gleicher Weise, wie der Anteil von „US-Werten“ im eigenen Depot zunahm, nahm die Depot-Performance folglich ab:2

US-Werte: Gewichtung und Währung

Wer in Erwartung einer anhaltenden Euro-Stärke nun überlegt, US-Aktien zu meiden oder abzubauen, sollte einen Schritt zurücktreten und das große Bild in Gestalt der nachfolgenden Grafik betrachten. Diese zeigt die Entwicklung des US-Dollars in Relation zu einem Währungskorb, der aus den zehn global führenden Währungen besteht, die nach ihrem Anteil am internationalen Handel und Liquidität gewichtet sind:3

Demnach war die US-Dollar-Stärke bis zum Jahresende 2024 sehr ausgeprägt. Unmittelbar mit dem Jahreswechsel setzte die gegenteilige Entwicklung ein. Doch zeigt ein Blick in die Vergangenheit, dass sich Phasen der relativen US-Dollar-Stärke und -Schwäche abwechseln und selten von Dauer sind. Die aktuelle Entwicklung nähert sich zudem schnellen Schrittes historischen Extremwerten (z. B. 2012–2014, 2020–2021) an, welche in der Vergangenheit oftmals Wendepunkte darstellten.

Lässt man das Vorstehende auf sich wirken, scheinen Zweifel am heute gängigen Narrativ einer ungewöhnlichen oder gar in hohem Maße besorgniserregenden USD-Schwäche angebracht. Auf ihre dauerhafte Fortsetzung zu hoffen oder gar zu setzen, scheint uns schon deswegen kaum sinnvoll.

Ursache und Wirkung: Alte Logik, neue Realität?

Die folgende Grafik legt nahe, dass die Entwicklung des EUR/USD-Wechselkurses seit Beginn des sogenannten „Handelskriegs“ weniger von den Zinsdifferenzen als von anderen Faktoren beeinflusst wurde.4 Dabei waren genau diese Zinsunterschiede über viele Jahre hinweg oft der zentrale Treiber (Ursache) für Wechselkursbewegungen (Wirkung). Diesen historisch bewährten Zusammenhang grundsätzlich infrage zu stellen, erscheint wenig sinnvoll — zumal an den Börsen die vier teuersten Worte nach wie vor lauten: „Diesmal ist alles anders“.

Sollte der bis zuletzt starke Zufluss ausländischen Kapitals — welcher als ein wesentlicher Grund für die EUR-Aufwertung in den letzten Monaten gelten darf — nachlassen, versiegen oder sich gar in Abflüsse verkehren, wäre nicht nur mit einem wieder erstarkenden US-Dollar (Wirkung) zu rechnen. Vielmehr würde damit auch ein nachlassendes Interesse außereuropäischer Investoren an deutschen und europäischen Aktien einhergehen. Dies war zwar nicht die alleinige Ursache, aber durchaus ein bedeutender Treiber für den teils kräftigen Kursanstieg gerade im Bereich deutscher und europäischer (Rüstungs-)Aktien.
In diesem Zusammenhang möchten wir auch auf unsere Ausarbeitung „Aufrüstung mit Fragezeichen: Europas Weg zwischen Bedrohung und Überforderung“ hinweisen, die wir Ihnen bei Interesse gerne zur Verfügung stellen.

Währungen schwanken – Werte bleiben

Ohnehin gilt, dass langfristig orientierte Anleger Wechselkursbewegungen nicht überbewerten sollten. Die historische Entwicklung der Microsoft-Aktie zeigt dies eindrücklich:5

Eine Differenz von 11 % – wie im 5-Jahresvergleich – mag für sich genommen nach viel klingen und manchen Anleger dazu einladen, aktiv auf Währungen zu setzen und so vermeintlich „mehr“ aus dem Investment herauszuholen. Doch wer dem kurzfristigen Reiz folgt, riskiert die eigentliche Renditequelle: die Wertentwicklung des Unternehmens. Diese ist es, auf die Investoren setzen sollten. Denn sie bildet die Hauptursache, aus dem die Microsoft-Aktie in den vergangenen Jahren mehr als 140% (5 Jahre), 1.100% (10 Jahre) oder sogar fast 3.000% (20 Jahre) hat zulegen können — egal, in welcher Währung man misst.

Fazit

Ein bewegtes erstes Halbjahr mit teils heftigen Ausschlägen an den globalen Aktienmärkten liegt hinter uns — wovon europäische Anleger jedoch nur wenig gespürt haben. Denn abgesehen von ein paar unruhigen Aprilwochen ging es an den heimischen Aktienmärkten überwiegend bergauf. Am Ende des ersten Halbjahrs stand auf europäischer Seite ein Plus von 9%.
Jenseits des Atlantiks fielen die Rückgänge hingegen stärker aus — ein Bärenmarkt wurde nur knapp vermieden. Doch bereits im April setzte auch dort die Erholung ein. Am Ende stand beim S&P 500 ein solides Halbjahresplus von 6%. Für europäische Anleger brachte diese US-Erholung kurzfristig jedoch keinen spürbaren Mehrwert. Denn der schwache US-Dollar verwandelte das Plus von 6% in ein Minus von 7% und trug wesentlich dazu bei, dass europäische Aktien ihre US-Pendants im ersten Halbjahr scheinbar um satte 16% übertrafen – real betrachtet wären es ohne Wechselkursverzerrung lediglich 3% gewesen.
In diesem Zusammenhang lohnt sich ein Blick auf die Hintergründe der Euro-Stärke: Die Entwicklung des EUR/USD-Wechselkurses wurde zuletzt weniger von Zinsdifferenzen als vielmehr von Kapitalströmen beeinflusst. Obwohl historisch betrachtet die Zinsunterschiede über Jahrzehnte hinweg ein zentraler Treiber (Ursache) für Wechselkursbewegungen (Wirkung) waren, scheint dieser Zusammenhang aktuell an Bedeutung verloren zu haben. Den etablierten Kausalitäten vorschnell die Gültigkeit abzusprechen, hielten wir jedoch für falsch.
Sollte der bis zuletzt starke Zufluss ausländischen Kapitals künftig nachlassen oder sich gar ins Gegenteil verkehren, wäre nicht nur mit einem erstarkenden US-Dollar zu rechnen. Damit einhergehen bzw. dem zugrunde liegen würde auch ein nachlassendes Interesse außereuropäischer Investoren an deutschen und europäischen Aktien — ein durchaus bedeutender Treiber für die deutschen und europäischen Kursdynamiken der letzten Monate.

Kurzfristig können Kapitalströme und Wechselkursschwankungen folglich sichtbaren Einfluss auf die eigene Depotentwicklung nehmen. Für langfristig orientierte Anleger sind sie jedoch von untergeordneter Bedeutung – vorausgesetzt, man bleibt der eigenen Strategie treu und lässt sich nicht zu hektischen Reaktionen verleiten. Der Leitsatz „Währungen schwanken, Werte bleiben“ bringt es auf den Punkt: Wer auf echte Unternehmenswerte setzt, investiert richtig – unabhängig vom Auf und Ab der Währungen.

1 Quelle: Bloomberg
2 Quelle: Bloomberg
3 Bloomberg Dollar Spot Index, Quelle: Bloomberg
4 Quelle: Apollo Global Management
5 Quelle: Bloomberg, eigene Berechnungen